Zu Beginn des ersten Halbjahres 2019 erlebten wir eine signifikante Erholung aller Weltmärkte, verbunden mit starken Kurserholungen nach einem komplizierten Jahr 2018. In den USA führte dies in verschiedenen Indizes sogar zu neuen Allzeithochs. Dieses Szenario fand statt vor einer Kulisse nicht unerheblicher Risiken einer Abkühlung der Weltwirtschaft bis hin zu Risiken einer Rezession in einzelnen Regionen und Ländern.

Erste Entlassungen und Gewinnwarnungen von Unternehmensseite zeigen diese Labilität der Weltwirtschaft. Zudem reißt die Reihe negativer Schlagzeilen aus der großen Politik nicht ab, die entgegen der Grundannahme ‚Politik ist etwas für kurzfristige Spekulanten‘ durchaus Auswirkungen auf Weltwirtschaft und Kapitalmarkt haben dürfte. Vor allem geht es hier um den Handelskrieg zwischen den USA und China / Europa. Bei diesem geht es weniger um ein paar Zollerhöhungen, sondern vielmehr um einen wirtschaftlich geführten Hegemonialstreit, der die weltweiten Terms of Trade beeinflussen könnte. Ein Brexit ohne Deal und Krisenängste im Nahen Osten, aktuell angesichts der Zuspitzungen in der Straße von Hormus, sind hier Begleitmusik.

Trotz dieses für die Kapitalmärkte auch mittelfristig relevanten politischen Gesamtbildes, sehen wir bis hierhin nur moderate Korrekturen an den Aktienmärkten. Sind wir es schon gewohnt, von politischer Seite mit nicht enden wollenden Unsicherheiten konfrontiert zu werden?

Dass der Hegemonialstreit der Supermächte erste Spuren in der Weltwirtschaft hinterlässt, sehen wir auch anhand des Versuchs erster Zentralbanken, erneut durch Zinssenkungen Anreize für die Wirtschaft zu schaffen. Zudem steigt die Nachfrage nach sicheren Häfen wie die Renditen der Bundesanleihen zeigen, die in den letzten Wochen – und zwar erstmalig in der Geschichte der Bundesrepublik und unabhängig von Ihrer Laufzeit – im negativen Bereich lagen. Die aktuelle 10jährige Bundesanleihe verzeichnet bei Erstellung dieses Textes eine Rendite von -0,45%!

Blick auf die Welt-Aktienmärkte

Werfen wir einen Blick auf die vergangene Entwicklung der großen Weltmärkte. Hier zeigt sich, dass sich alle Märkte seit Januar positiv entwickelt haben. Dennoch befinden sich Europa und China sowie inzwischen auch Japan in einem Abwärtstrend. Der US-Markt zeigt sich bislang im Vergleich deutlich robuster.

Schaut man sich den US-Markt allerdings etwas genauer an, so erkennt man, dass die positive Entwicklung vor allem von großen Unternehmen getragen wird. Breite Aktienindizes – wie der Russel2000 – haben keine neuen Höchststände erreicht. Ebenso ein Vergleich mit dem Dow Jones Transport-Index bietet ein ähnliches Bild. Dieser Index gilt als Vorläufer-Indikator für die US-Wirtschaft und lässt für die Zukunft nichts Gutes erahnen.

Die Zins-Entwicklung in den USA

Der 3-Monats-Zins in den USA ist in den vergangenen Jahren kräftig gestiegen. Er liegt aktuell bei etwa 2,4% und hat erstmalig wieder in den vergangenen Wochen etwas nachgegeben, während er in Japan und im Euro-Land seit Monaten im Minus-Bereich liegt. Die Zinsschere zwischen diesen Regionen ist insgesamt fast stetig aufgegangen, was zur vergleichsweisen besseren Konjunkturlage in den USA passt.

Zudem haben sich die Zinsen in den USA mit unterschiedlichen Laufzeiten weiter angenähert, so dass zeitweise sogar eine inverse Zinsstruktur vorlag. Aktuell erhält man für eine Laufzeit von 2 Jahren in etwa den gleichen Zins wie für eine Anleihe mit 10 Jahren Laufzeit (siehe den folgenden Chart zur „Zins-Entwicklung). Das ist untypisch. Normalerweise erzielt man für Anleihen mit kurzer Laufzeit eine geringere Rendite als für lange Laufzeiten.

Zwar passt es in ein übliches Bild, dass die kurzfristigen Zinsen steigen, weil das Wirtschaftswachstum in den USA stärker ist als in anderen Regionen. Aber das gleich hohe Zinsniveau für unterschiedliche Laufzeiten indiziert häufig, dass sich die Tendenz zu steigenden Zinsen umkehren wird, indem Anleger einen vor allem kurzfristigen Blickwinkel einnehmen. Ein solcher Blickwinkel spricht grundsätzlich gegen neue Aktien-Investments.

Wie in unserer letzten Ausgabe verweisen wir erneut darauf, dass dann, wenn dieser Fall eintreten sollte, es für US-Aktien ungemütlich wird. Fallen die Zinsen, so erzielen Anleihen-Anleger nicht nur Zinseinnahmen, sondern können bei bereits emittierten Anleihen zusätzliche Kursgewinne verbuchen. Anleihen werden zu konkurrenzfähigen Anlagen im Vergleich zu Aktien. Das Potential für Kursverluste im Aktienmarkt nimmt deutlich zu, wie die Jahre 2000 – 2011 eindrucksvoll illustrieren.

Fundamentale Entwicklung: Märkte-KGV

Der Vergleich von Kurs-Gewinn-Verhältnisse der wichtigen Aktienmärkte zeigt, dass die Aktien zum Beispiel am deutschen Markt deutlich niedriger bewertet sind (schwarze Linie im Chart unten) als Unternehmen am US-Markt (rote Linie im Chart).

Die Gründe für den robusten US-Aktienmarkt sehen wir vor allem darin, dass viele Amerikaner derzeit von einem hohen Optimismus getragen sind. Sie glauben insbesondere, ihren Handelskrieg zu gewinnen – und dann höhere Erträge erzielen zu können. Bald muss sich zeigen, ob die zukünftige Entwicklung der Unternehmensgewinne dem Optimismus recht geben. Im anderen Falle ist mit fallenden Aktienkursen zu rechnen.

Fazit

Insgesamt betrachtet erleben wir zurzeit eine außergewöhnliche Situation. In unserer letzten Ausgabe schrieben wir: „Betrachtet man die Zinsmärkte, so sieht man in der Angleichung kurz- und langfristiger Zinsen in den USA ein mögliches Turnaround-Signal. Sollte die US-Wirtschaft nicht mehr boomen und die amerikanische Notenbank gezwungen sein, die Zinsen zu senken, könnte das den amerikanischen Aktienmarkt treffen.“

Der Beginn dieser Situation scheint nun einzutreten. Die US-Zentralbank hat am 31.07.2019 die Leitzinsen um 0,25% gesenkt. Weitere Zinssenkungen sind geplant. Die Gründe dafür sind vielschichtig, zeigen aber vor allem eines: Die US-Wirtschaft läuft nicht rund. Läuft diese Entwicklung weiter, dann wird sich dies über kurz oder lang auf die Aktienmärkte auswirken. Damit würde der bislang robuste US-Markt getroffen, was nicht ohne Auswirkungen auf den Aktienmarkt weltweit bleiben kann.

Auf der anderen Seite ist die Lage auch nicht so, dass wir einen Verkauf bestehender Aktienpositionen empfehlen. Ein solcher Schritt erfordert aus unserer Sicht immer ein sehr klares Krisenszenario. Dieses haben wir derzeit nicht. Abwärtspotential ist zwar vorhanden, aber kein aktuelles Crash-Szenario. Der Ausstieg erfordert immer auch einen guten Wiedereinstieg. Oder mit einem Bonmot: Wer die Aktien nicht hat, wenn sie fallen, der hat sie auch nicht, wenn sie steigen. Insofern empfehlen wir investiert zu bleiben, aber derzeit nicht aggressiv nach zu investieren.

Schließlich stellt sich die Frage, wie man sich auf mögliche Zeitwenden in den globalen Rahmenbedingungen für die Aktienmärkte einstellen sollte, sollte es keinen baldigen Konsens der Supermächte und stattdessen eine Ausweitung des wirtschaftlich geführten Hegemonialstreits geben. Selbst wenn wir es derzeit tatsächlich mit einem solchen Szenario zu tun haben, dann spricht bei grundsätzlich nichts gegen Aktien, weil Unternehmen weiterhin Gewinne erzielen werden. Wir müssen uns dann aber von langen stetigen Aktienhaussen verabschieden und uns auf alte Investorentugenden besinnen: Qualität kaufen und Marktschwankungen aushalten. Wer hoch gewichtet in Mischfonds investiert, die einen gewissen Ausgleich zwischen Aktien und Anleihen schaffen, der kann diesen Weg aus unserer Sicht weitergehen.

Ratingen und Bochum, 03.08.2019

Jürgen Döppeler und Dr. Marcel Malmendier